交出史上最强财报，单季营收破 1000 亿，却暴跌 40%，小米究竟怎么了？

扬帆号

小米三季报

价值30成分企业小米发布了三季报，从业绩本身来说，利润率肯定是超预期的，但上半年非常超预期强势的家电产品收入则大幅放缓，而且更重要的也并不是业绩本身，而是未来一段时间汽车以及手机业务的趋势，我们先来简单解读一下。

手机

手机分部三季度实现营收459.7亿，同比-3.1%，较一季度的+8.9%和二季度的-2.1%继续有所放缓。

三季度小米没有重磅新机发布，小米17是925开的发布会，所以这个收入增速略低，也没有特别不正常。

三季度手机毛利率为11.1%，较一季度的12.4%和二季度的11.1%继续下降，三季度开始手机存储就已经开始涨价，对小米的成本造成了一定的压力。

AIoT

AIoT分部三季度实现营收275.5亿，同比+5.6%，大幅低于一季度的+44.7%和二季度的+58.7%。

我们前两天在解读社零数据的时候就可以看到，因为国补的退坡，家电产品三季度增速回落得非常明显。

但好在AIoT的毛利率有23.9%，同比+3.1pct，环比+1.4pct，小米牺牲了一些市占率，保持了利润率的稳步提升。

互联网

互联网分部三季度实现营收93.8亿，同比+10.8%，增速略低于一季度的+12.8%，但高于二季度的+10.1%，中规中矩。

毛利率为76.9%，同比-0.6pct，环比+1.5pct，保持稳定。

车BU

新能源汽车和AI分部三季度实现营收290.1亿，超越AIoT成为第二大收入贡献产品，同比+199.2%。

毛利率为25.5%，同比+8.4pct，环比-0.9pct，主要是因为高毛利的SU7 Ultra的销量占比有所下降。

并且分部在三季度首次实现7亿的经营利润。

本文来自《所长会客厅》11月19日的文章，因《价值事务所》已是一个全网超过100万关注者的账号了，考虑到舆论影响的问题，无论是跟投资决策直接相关，还是比较敏感的内容，都没办法深入讲，甚至都不能涉及。所以建议大家最好尽可能加入所长会客厅。对比《价值事务所》，《所长会客厅》有更加深度的研究、更加敏感的内容、更全面的陪伴（有问必答）、更及时的解读以及更多精品内容补充……

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价值事务所

估值和展望

整体来说小米三季度的收入为1131亿元，同比+22.3%，连续4个季度超过千亿.。

整体毛利率为22.9%，同比+2.5pct，环比+0.4pct。

经调整净利润为113亿，同比+80.9%，连续3个季度超百亿，并再创历史新高。

因此今年经调整利润达到400亿应该问题不大，为什么对四季度的预测比较保守呢？因为存储涨价涨得实在太快了。存储大概占到手机成本的10%-30%，如果涨价10%，对利润率的影响会有1-3个点，上一轮21-22年存储大涨价，小米手机的毛利率低点是8%，可以作为参照。

就以400亿来算，正常情况这应该讲就是小米除去新能源车以外传统业务利润的底线。

考虑到小米的增长势能，AIoT家电业务已经在海外拓展门店销售，以及10月武汉家电智慧工厂建成后的降本效应，给到20倍的市值并不为过。

而新能源车以目前的销量、产品力和毛利率，2000亿是最起码的，毕竟小鹏现在都有1500亿的估值了。

2000亿+8000亿=10000亿，已经超过小米现在的市值9000多亿，可以说安全性非常高了。

另外小米2020年的时候发过一笔8.55亿美元的可转债，转股价是36.74港币，也就是说如果股价高于36.74，持有人会选择转股然后在市场上抛售赚取差价，否则会选择按票面金额兑现。从回购动机的角度，小米也更有动力用8.55亿美金来回购，而不是用来还债。

因此36.74就是一个非常强的支撑位，下跌空间只有10%，而上升空间之前所长给大家都算过，即使按之前的高点，也有50%的空间了。

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价值事务所

传奇生物

有同学问到金斯瑞的三季报，在港股上市的金斯瑞是没有三季报的，只有在美股上市的子公司传奇生物有三季报，传奇占到了金斯瑞市值的60%以上，也是市场最关心的板块，所长也来解读一下传奇的这份季报。

传奇目前就只有一个产品CAR-T西达基奥仑赛在销售，这个产品是和强生公司共同合作，按照5:5进行收入分成，去掉分成之后，三季度西达基奥仑赛的收入为2.62亿美元，同比+83%，环比+19%。

其中美国地区收入为1.98亿，同比+53%，环比+10.6%；其他地区收入为1.28亿，同比+58%，欧洲地区的收入快速增长，主要得益于德国市场的业务拓展，以及西班牙、比利时等新市场的成功上市。

三季度毛利率为57%，保持稳定，运营亏损降至0.43亿美元，同比-38%，经调整后亏损0.19亿，同比-55%。

公司预计2025年可以实现西达基奥仑赛单产品盈利，在2026年实现公司整体盈利(不考虑汇兑损益变化)以及自由现金流转正。

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价值事务所

业务进展

传奇和强生目前主要就在做三个事情：

第一是扩大授权治疗中心的数量，截止到Q3，西达基奥仑赛在美国的ATC数量达到132个，较去年同期的82个增长61%，在全球的治疗中心数量超过250个，同比接近翻倍。

治疗中心的数量增加意味着能够接触到的病人增加，也就意味着产品销量的增加，接下来公司还将继续拓展更小一些的社区医疗机构，来进一步扩大有效用户接触面。

第二是快速提高产能，之前西达基奥仑赛一直受制于产能不足，导致用户的需求得不到充分及时的满足，今年下半年美国的Raritan工厂扩产已经临近完工，预计年底前提交FDA审批；欧洲比利时的Tech Lane工厂也已经启动商业化生产，自此公司全球的四大生产基地都已经落地。

预计到年底公司能够实现年化10,000剂的产能，并计划在2027年末20,000剂的目标年化产能推进。

目前一剂西达基奥仑赛的售价约54万美元，10,000剂的产能就能支撑50亿美元的销售额，20,000剂是100亿美元。

第三是继续推进西达基奥仑赛向一线治疗方案推进。在三季度的患者用户中，有60%的处方来自2-4线的治疗场景，其中3线治疗是增长最快的细分领域，美国市场超过60%的使用率集中在早期治疗线。

如果CARTITUDE-5和CARTITUDE-6临床实验顺利，那么在2027-2028年西达基奥仑赛有望获批MM骨髓瘤的一线治疗，市场空间从50亿美元翻倍到100亿美元，正好能够衔接上公司在产能上的规划。

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价值事务所

前景展望

到目前为止，西达基奥仑赛的进展都是非常顺利的，完全按照公司的既定计划逐步推进。

相比传统疗法，西达基奥仑赛在有效性、便利性、安全性方面都是碾压级的存在，甚至在治疗成本方面，虽然单价达到54万美元，但是因为只需一次治疗即可实现多年疗效，甚至痊愈，总成本反而要比反复用药的传统疗法要低。

所以只要获批，西达基奥仑赛有望成为MM治疗的一线首选治疗方案。

市场目前担心的主要是其竞争对手吉利德和Arcellx公司合作的anito-cel，aninto-cel在疗效上和西达基奥仑赛接近，在安全性上展现出来的数据比西达基奥仑赛还略胜一筹，但两者临床实验的用户样本还是有比较大的差异，因此anito-cel是否能够超越西达基奥仑赛也是有很大疑问的。

而接下来12月的ASH上anito-cel会公布进一步的临床数据，这对传奇西达基奥仑赛未来的前景也会有很大的影响。

但即使anito-cel能够后发制人，很长一段时间内也来不及撼动西达基奥仑赛的领先优势。anito-cel还没有提交BLA，最快也要到26年下半年获批四线治疗，比西达基奥仑赛足足晚了4年，而明年这个时候西达基奥仑赛差不多已经成为二线治疗方案的王者了，而等到anito-cel二线方案获批，西达基奥仑赛又已经称霸一线了。

因此，西达基奥仑赛正常情况下能够垄断一二线CAR-T市场三到四年，在十年维度也能保持头部治疗方案的地位。

所以接下来的ASH会议就很关键，但传奇在ASH上也会发布关于西达基奥仑赛2项新的数据报告以及关于异体CAR-T等新产品管线的进展，所长到时候再给大家做跟踪解读。

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